超大规模云商(微软、Meta、甲骨文、亚马逊)超支运营现金流来资助AI基础设施资本支出；合计资本支出瞄准超1万亿美元。

根据印度工业信贷投资银行(ICICI Bank)研究报告，AI基础设施竞争正推动Alphabet、Amazon、Meta、Microsoft和Oracle等五大科技公司，从2027年起年度支出总额将超过1万亿美元。这五家超大规模云计算公司预计在2026年的资本支出将达到7290亿美元，2027年升至1.069万亿美元，并将在2030年前保持在1万亿美元以上，其中2028年达到1.184万亿美元，2029年为1.172万亿美元，2030年为1.213万亿美元。

这一支出激增正使企业的资产负债表远远超出运营现金流。在2018年至2021年间，超大规模云计算公司的资本支出约占其运营现金流的三分之一。这一比例在2022年至2025年间攀升至45%，预计在2026年达到90%，2027年达到104%——意味着到2027年资本支出将超过现金生成。报告将这一差异归因于随着公司加大AI投资而迅速增长的资本支出，而运营现金流增长因AI投资需要多年才能产生有意义的回报而滞后。

硬件基础设施、数据中心、电力发电、GPU和网络设备的大额前期投资造成了巨大的融资缺口。为了弥补这一缺口，超大规模云计算公司越来越多地转向债务市场。美国超大规模云计算公司在2026年通过债务工具借入了2200亿美元，报告预期随着AI基础设施需求增长，这一数字还将上升。这些借贷中大部分为投资级债券，除Oracle外的超大规模云计算公司均保持高投资级评级。这五家公司预计到2026年底将超过投资级指数的5%，而与AI相关的债务估计占美国投资级债务总额的约15%。

2026年1月至7月间，美国投资级公司债发行达到1.7万亿美元，预计全年将超过2万亿美元。报告估计AI相关债务可能占美国市场新增投资级供应量的约三分之一。

该债务借贷的期限结构面临特殊压力。超大规模云计算公司债券发行中约80%的期限超过五年，其中23%被列为"超长期"。科技公司正在寻求多年期融资来为其基础设施项目融资，这与长期美国国债产生直接竞争。美国财政部在2025年20至30年期限段的长期债务净发行量约为4240亿美元。报告估计该期限范围内美国债券总供应量为每年4000至5000亿美元，而类似期限的AI债务发行估计约为5000亿美元——可能超过政府长期债务供应量。

报告将这种动态描述为"反向挤出"——这是传统挤出效应的逆转。传统挤出效应是指政府借贷减少了可用于私人投资的资本，而这里私人部门AI借贷则在反而加大了对同一长期资本池的主权债务市场压力。

融资压力扩展到五大超大规模云计算公司之外。报告估计2026年AI债务总发行量为4890至5700亿美元，而核心超大规模云计算公司单独的发行量为2200至2500亿美元。在约5000亿美元的AI债务供应规模下，将相当于美国财政部4240亿美元长期期限净发行量的约120%，对美国国债收益率构成下行压力。

超大规模云计算公司还在将借贷多元化为美元以外的货币——特别是欧元和加拿大元——这增加了这些市场债务发行的竞争，推高了全球债券收益率。

报告预期反向挤出现象将通过2027年加剧，因为AI资本支出将保持在1万亿美元以上，AI债务发行达到峰值。不过，随着AI投资开始产生收入、运营现金流资助更大比例的资本支出，有望获得缓解。因此AI借贷可能在2027年达到峰值，之后趋于温和，减少对主权债务的竞争压力，缓解债券收益率压力。