오픈AI는 분기당 123억 달러의 인프라 비용을 지출하고 있는 것으로 알려졌으며, 그 경쟁사는 이미 자체 가치 평가 기준을 넘어섰다.
CNBC의 케이트 루니는 최근 월스트리트저널의 보도를 바탕으로 SEC에 신고하지 않고 공개 감사도 받지 않는 기업인 오픈AI의 2분기 재무제표를 시청자들에게 설명했습니다. 그 결과 드러난 상황은 극명합니다. 오픈AI의 손실은 크게 확대되었지만 매출은 성장했으며, 전직 오픈AI 직원들이 설립한 경쟁사 앤트로픽은 잠재적 상장을 앞두고 주요 지표에서 오픈AI를 조용히 앞질렀습니다.
루니는 “오픈AI가 분기별 판매가 증가하는 동안 적어도 2분기에 더 깊은 손실을 보고 있는 것으로 알려졌다”고 지적했습니다. “이 두 자릿수 성장은 또한 상장 준비를 하고 있는 경쟁사 앤트로픽에게 빛을 바랐습니다.” 양사 모두 상장되어 있지 않기 때문에 일반 투자자는 승자를 매수하거나 패자를 공매도할 수 없습니다. 대신 이러한 격차는 최종적으로 기반 하드웨어를 공급하는 반도체 기업의 손익계산서에 반영되는 지출 흐름에 따라 AI 인프라 지출이 어디로 향하고 있는지를 보여주는 신호 역할을 합니다.
오픈AI의 영업손실은 주식 기반 보상금을 포함하여 해당 분기 동안 90억 달러에서 123억 달러로 확대되었습니다. 매출은 70억 달러 미만으로 도달하며 분기 대비 18% 증가했습니다. 7월에는 성장률이 20%로 가속화되었으며, 기업용 매출은 32% 급증했습니다.
반면, 앤트로픽은 분기 매출 115억 달러를 달성하면서 EBITDA 흑자를 기록했습니다. 최근 앤트로픽의 가치는 650억 달러까지 상승했으며, 이는 오픈AI의 약 400억 달러와 비교될 때 이전 시장 위치와의 명확한 역전을 보여줍니다.
루니는 “이 기업들의 수익성 프로필이 매우 다르게 보인다”며 관찰했습니다. “적어도 EBITDA 기준으로 흑자인 앤트로픽과 점점 더 깊은 손실을 본 오픈AI를 비교하면 일부 지출에 의문이 제기됩니다.” 투자자들은 둘 다 비상장 법인이며, 이러한 수치 중 어느 것도 감사된 공개 파일링을 대표하지 않으며 모두 확인된 것이 아니라 보고된 것으로 간주해야 한다는 점을 유의해야 합니다.
오픈AI의 CFO 사라 프리어는 컴퓨팅 용량이 회사의 주요 해자(moat)라고 공공연히 주장해 왔습니다. 이 논리는 데이터 센터가 많을수록 용량이 커지고, 이는 매출을 견인하며 후속 확장을 위한 자금을 조달한다는 것입니다. 루니는 이 전략을 요약했습니다. “오픈AI가 설명한 그들의 해자는 데이터 센터에 더 많은 지출을 하고 더 많은 컴퓨팅을 원하며, 이것이 CFO 사라 프리어가 제시한 대로 직접적으로 매출로 이어진다는 것입니다.” 이 주장은 설득력이 있지만, 앤트로픽의 결과는 막대한 규모가 성공을 위한 필수 조건이 아니라는 첫 번째 심각한 증거를 제공합니다. 만약 인프라 규모가 훨씬 작은 경쟁사가 비슷한 매출 기반에서 EBITDA 흑자를 달성할 수 있다면, 해자 이론은 추측성으로 보이기 시작합니다.
이러한 비교는 신중한 해석이 필요합니다. EBITDA는 감가상각비와 주식 기반 보상금—컴퓨팅 집약적 비즈니스에서 비용을 지배하는 요소들—을 제외하므로, 한 기업을 흑자 기업으로 다른 기업을 적자 기업으로 규정하는 것은 엄밀히 말해 동등한 비교(apples-to-apples) 평가가 아닙니다. 그럼에도 불구하고 이 추세는 중요하며, 역사적으로 공개 시장 투자자들은 절대적 손실 크기보다 손실 축소를 더 가혹하게 보상해 왔습니다.
이 AI 자본 사이클은 주로 비상장 기업들에 의해 자금 지원되지만, 지출은 집중된 공급업체 그룹의 손익계산서에 직접적으로 반영됩니다. 가장 눈에 띄는 것은 엔비디아(NASDAQ:NVDA | NVDA Price Prediction)와 브로드컴(NASDAQ:AVGO)이지만, 구축 작업은 칩 제조사를 넘어 전력, 냉각 및 네트워킹 부문으로 잘 확장됩니다. 엔비디아는 직전 분기 데이터 센터 매출 750억 달러를 보고하며 전년 동기 대비 92% 증가했습니다. 경영진은 오픈AI와 앤트로픽 모두 그레이스 블랙웰(Grace Blackwell)과 베라 루빈(Vera Rubin) 시스템에서 운영을 확장하는 고객이라고 밝혔습니다. 젠슨 황(Jensen Huang)은 분석가들에게 앤트로픽에 대한 엔비디아의 점유율은 “최근까지 거의 제로였으며, 따라서 우리는 인ference 분야에서 엄청난 속도로 점유율을 늘리고 있다”고 말했습니다.
브로드컴은 2027년 오픈AI를 위해 1.3기가와트의 용량을 배치하기 위한 계약상 의무를Disclosure했으며, 이는 2029년까지 연장되는 광범위한 10기가와트 합의의 일부입니다. 또한 회사는 2026년 앤트로픽을 위해 1기가와트가 넘는 TPU 기반 컴퓨팅 접근권을 확보했습니다. CEO 혹 탄(Hock Tan)에 따르면 AI 반도체 주문액은 분기 동안 300억 달러를 초과한 반면 출하량은 108억 달러였습니다.
루니는 투자자들이 간과해서는 안 될 위험을 강조했습니다. “더 많은 반발을 보기 시작한다면, 이번 주에 이런 전환점이 있었던 것 같으며 데이터 센터에 대한 grassroots 차원의 반발 노력이 더 있었지만, 이는 이 두 회사 모두에게 병목 현상이 될 수 있습니다. 오픈AI가 여기서 훨씬 더 노출되어 있습니다.”
오픈AI의 확대되는 손실이 의도적인 전략적 선택인지 구조적 문제인지에 관계없이, 주문이 지속되는 한 공급업체들은 계속 매출을 책정합니다. 그러나 손실이 구조적이라면 전체 공급망이 결국 영향을 흡수하게 되며, 이는 현재 배치율이 유지될 것이라고 가정하는 백로그를 가진 기업들부터 시작됩니다. 현재 거래 수준에서 엔비디아는 217.56달러, 브로드컴은 362.48달러에 거래되고 있으며, 두 기업 모두 어떤 시나리오가 최종적으로 우위를 점할지에 대한 시장의 가정들을 가치 평가에 내포하고 있습니다.