OpenAI 首席财务官表示英伟达不再是唯一的计算选项，表明其战略正从单一供应商转向多元化硅片采购。

OpenAI的首席财务官（CFO）近日披露，高达1220亿美元现金储备从根本上改变了全球领先的人工智能实验室与其半导体供应商之间的力量对比。这对英伟达（Nvidia）的溢价定价策略的影响才刚刚开始显现。

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在与Jim Cramer共同亮相CNBC期间，OpenAI CFO Sarah Friar用企业资金管理的专业术语来阐述该公司的芯片采购策略。“我们也有多元化供应链的策略。这只是良好的CFO风险缓解措施。你永远不知道谁的供应链会受阻。因此，你需要有多个供应商。”

这种表述是最清晰的确认信号：英伟达（NASDAQ:NVDA | NVDA价格预测）——这家芯片制造商最重要的私人客户——现在将OpenAI视为众多合格供应商之一，而非默认选项。

对于股东而言，其影响将在估值倍数和利润率上体现出来，远早于对顶层收入的影响。OpenAI继续大量购买英伟达的硅片，并承诺到2030年使用约12吉瓦的英伟达计算能力。发生变化的是买方的谈判姿态，而仅凭这种姿态就足以压缩溢价估值倍数。

训练与推理正分裂为两个市场

Friar对以前被视为单一市场的两种计算工作负载做出了明确区分。“英伟达仍然是用于训练的令人难以置信的加速器平台。但在jalapeno的情况下，这是一款专注于推理的芯片，因为它正是为我们的模型设置的。因此，它对你来说非常高效。”

前沿模型的训练是间歇性的，受益于通用硅片。而推理则在每个后续的用户提示中执行，遵循完全不同的经济规则，奖励那些围绕特定模型架构设计的芯片。专为单个实验室Transformer堆栈设计的处理器可以消除未使用的电路，将更多的晶圆面积分配给高优先级操作，并最小化内存带宽瓶颈。这种设计效率在同等吞吐量水平下直接降低了每令牌的成本。

Friar的核心观点很简单：英伟达主导着训练结束后即告一段落的工作负载部分，而专用硅片则捕获随着每次查询而累积的部分。

资产负债表才是杠杆所在

作为一家私人实体，Friar引用的关于OpenAI的每一个数字都是自我报告的，且未经独立验证。然而，披露的数字确立了核心动态。Friar表示，OpenAI在今年第一季度筹集了1220亿美元，并将资产负债表形容为“坐在那里冰冷、坚硬的现金”。

如此规模的资本抵消了供应商通常用来维持定价的两个主要杠杆点：紧迫感和依赖性。面临即时资金悬崖的买家无法承受等待一个季度以获取更有利条款的风险。Friar进一步强调，“IPO只是旅程中的一个里程碑。我会不断重申这一点”，指出没有上市截止日期迫使OpenAI以任何市场价格锁定供应协议。

五天的交易已梳理出三大叙事

过去五个交易日的走势揭示了三种截然不同的市场叙事。英伟达下跌5.9%，AMD（NASDAQ:AMD）下跌0.3%，博通（NASDAQ:AVGO）下跌7.95%。虽然单周的样本量有限，但这些方向性变动反映了投资者情绪的转变。

博通跌幅最大，因为其定制加速器收入流高度集中于少数客户。第三季度AI半导体收入达到167亿美元，同比增长221%，这意味着任何主要实验室部署加速放缓都会直接影响公司的远期指引。

鉴于英伟达最近的季度业绩，其回调具有更大的分量，该季度收入达到962.2亿美元，同比增长105.8%，同时本季度指引为1080亿美元。投资者关注的核心问题是，这一增长轨迹中的定价权是否依然完好无损。

AMD基本持平，因为其Instinct加速器路线图以及与Anthropic和Meta签订的吉瓦级供应协议正在一份份合同中得到验证。

英伟达股票的看涨与看跌论点

看涨论点的依据是英伟达CEO在最近一次财报电话会议上阐述的平台主导地位论点。英伟达仍然是唯一能够在所有主要云提供商上运行所有前沿模型的架构。其每吉瓦的可寻址机会已从Hopper时代的约180亿美元扩大到Vera Rubin时代的400亿美元，需求至少在2028财年之前持续超过供应。鉴于这些基本面，24倍的远期盈利倍数仍是可辩护的，支持性指标详见最近的一份8-K文件。

看跌论点则呼应了Friar之前的言论。主要AI开发商正在积极委托开发专门针对推理的硅片，同时保持从英伟达和AMD购买训练能力。这一趋势压缩了英伟达在行业增长最快工作负载类别中的份额，尽管总出货量上升。最初的压痛点将出现在毛利率上，目前指引第四季度毛利率将稳定在71%至72%之间。

这两种情景之间的决定性变量是推理占比。如果定制加速器在超过一家主要实验室中证明其在成本约为可比GPU一半的情况下具备可行性，那么英伟达的溢价定价将在整体收入增长放缓之前大幅收缩。

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