GPU 云计算市场分裂——赢家掌握基板，而非容量

Meta 与 Anthropic 的 100 亿美元计算租赁协议和 SpaceX AI 的 280 亿美元年化收入（相当于传统云的 3-5 倍）证明了 GPU 云计算模式在规模化下的可行性——同时证明超大规模厂商是供应商，而非仅仅是买方。CoreWeave 年初至今下跌约 40%；Nebius 和 IREN 在 Meta 云计算公告后下挫 6-17%。曾为 2024-2025 年新云厂商估值提供支撑的稀缺性前提已不复存在。GPU 容量商品化；利润空间受压。

NVIDIA Vera 投入生产，HBM4 供应已确认（SK Hynix、三星、美光第三季度出货）正在按单位成本重新定价推理，而非原始 MW。SpaceX AI 的 3-5 倍收入溢价之所以可行，是因为 Vera 将令牌成本降低 2-3 倍。台积电 100 亿美元的增量美国资本支出和 SK Hynix 的 7130 亿美元计划并非容量建设——它们是基板、封装和内存层面的布局。谁掌握中间层，谁就掌控 2027 年之前的利润。缺乏架构差异化的新云通用厂商面临结构性压力。

Moonshot AI 在美国出口管制下凭借 300 人的团队匹配 Anthropic 的 Opus 4.8，消除了西方计算护城河的叙事。如果中国实验室在效率和开源权重模型上竞争，"保持领先需要 100 亿美元资本支出"的论题就会瓦解。需求见顶更早。西方 AI 实验室利润受压。这直接破坏了新云厂商的增长假设——资本支出需求放缓加上商品化定价等于估值重置。

日本 Noetra（140 MW，27,500 个 Rubins）和台积电 2650 亿美元的美国扩张是地缘政治对冲，而非成本竞争力建设。Hut 8 的第二笔 98 亿美元租赁协议（Beacon Point）证明了棕地转向 AI 的客户锁定有效；CoreWeave 的通用模式则不然。需要关注：(1) 台积电美国工厂产能——2650 亿美元能否实现台湾成本平价，还是内含 20-30% 的地缘政治溢价？(2) 中国实验室资本支出增长——Moonshot 或同业是否在出口管制收紧前筹集 100 亿美元用于国内工厂？(3) 超大规模厂商利用率——如果 Meta 自有千兆瓦级容量在 2027 年前饱和，租赁上升空间将蒸发，新云厂商利润维持受压。