Amazon AI 자본지출 우려는 과장; 분석가는 회사의 인프라 지출이 경쟁 해자와 규모의 경제로 정당화된다고 주장

나는 아마존을 계속 매수하고 있다. 2026년 자본지출(Capex)이 2,000억 달러에 달해 주주 수익률을 훼손할 것이라는 가장 강력한 비관론은 이미 회사의 계약서로 반박되었기 때문이다. 나는 시장이 흔들릴 때마다 추가 매수하고 있는데, 그 이유는 이러한 지출 사이클이 무모한 도박(moonshot)보다는 이미 판매가 완료된 주문서(book)에 더 가깝다는 점을 뒷받침하는 증거들이 명확하기 때문이다.

AWS는 콘크리트를 부어 시설을 구축하기 전에 이 용량의 상당 부분을 사전 판매했다. 1분기 전화회의에서 앤디 재시(Andy Jassy) 회장은 최근 발표된 1,000억 달러 이상의 앤트로픽(Anthropic) 거래를 제외하고 AWS 백로그(backlog)가 3,640억 달러라고 밝혔다. 아마존은 트레니엄(Trainium) alone으로만 2,250억 달러의 수익 약정을 공시했다. 내가 "2,000억 달러의 Capex"라는 말을 들을 때, 나는 그것을 이를 압도하는 계약된 수요 더미와 대조하여 읽는다. 재시 회장은 이렇게 단언했다. "우리는 이미 상당 부분에 대한 고객 약정이 있으므로 이것이 잘 수익화될 것임을 높은 확신으로 보고 있습니다."

속도는 이것이 단기적 이야기임을 확신시킨다. AWS는 2026년 1분기 전년 동기 대비 28% 성장했으며, 이는 연환산 기준 1,500억 달러의 규모에서 지난 15개 분기 중 가장 빠른 성장세였다. AWS 내 AI 부문은 이미 연환산 150억 달러 이상을 기록하고 있으며, Bedrock는 분기별 고객 지출이 170% 성장했다. 통합 영업이익률은 사상 최고치인 13.1%를 기록했고, 2025년 전체 연도 영업현금흐름은 1,395억 달러에 도달했다. 이것이 확장 투자를 자금 지원하는 현금 엔진이다.

맞춤형 칩은 연환산 200억 달러를 돌파하며 분기 대비 거의 40% 성장했다. 재시 회장은 분석가들에게 외부 실리콘을 구매하는 것과 비교할 때 트레니엄이 "매년 수백억 달러의 Capex를 절감하고 운영 마진에서 수백 bp의 우위를 제공"할 것이라고 말했다. 트레니엄2는 대부분 매진되었으며, 트레니엄3는 거의 전량 예약 완료 상태이고, 그라비톤(Graviton)은 상위 1,000개 EC2 고객 중 98%에서 구동되고 있다. 이는 GPU에 풀 가격을 지불하는 모든 초거대 클라우드 기업(structural cost advantage)보다 구조적인 비용 우위를 점한다.

명확한 대안은 마이크로소프트(Microsoft)와 알파벳(Alphabet)이다. 나는 두 회사 모두 일부를 보유하고 있지만 여전히 아마존을 추가 매수하고 있다. 마이크로소프트의 최근 분기 매출은 전년 동기 대비 18.3% 성장했고, 알파벳은 21.8% 성장했다. 반면 아마존의 AWS는 28%로 양사보다 빠르게 성장하고 있음에도 불구하고, 아마존은 트레니엄 규모의 자체 실리콘 수익원이 없음에도 불구하고 trailing P/E가 30으로, 마이크로소프트의 23과 알파벳의 26에 근접하게 거래되고 있다. 이러한 밸류에이션 설정과 함께 세 곳 중 가장 빠른 클라우드 성장은 나의 자본이 AMZN으로 먼저 유입되게 한다.

자유현금흐름(Free Cash Flow)은 눈에 띄는 부담이다. TTM 기준 자유현금흐름은 부동산 및 장비 구매가 전년 동기 대비 593억 달러 급증하면서 95% 감소한 12억 달러로 떨어졌다. 장기 부채는 656억 달러에서 1,191억 달러로 증가했다. 만약 AI 수익화가 정체된다면 회수 기간이 길어질 것이다. 재시 회장은 이에 대해 직접적으로 언급했다. Capex 자금은 "데이터 센터의 경우 30년 이상, 칩과 서버, 네트워킹 장비의 경우 5~6년 등 다년간 유용한 수명"을 가진 자산에 투자되며, 자유현금흐름은 가동 시작 후 몇 년 후에 나타난다고 했다. 나는 아마존이 이전에 이 플레이북을 실행했던 것을 지켜봤으며, 그 반대편에서 이루어지는 복利的 효과(compounding) 때문에 나는 머물러 있다.

폴리마켓(Polymarket) 트레이더들은 아마존이 다음 분기를 상회할 확률을 93.5%로 부여하고 있으며, 애널리스트 컨센서스는 매수 등급 62개, 매도 등급 0개를 기록 중이다. 나의 확신은 더 단순하다. 3,640억 달러의 백로그, 200억 달러 규모의 칩 비즈니스, 그리고 이미 150억 달러를 상회하는 AI 연환산 규모는 Capex가 사전에 판매되었음을 시사하며, 나는 이러한 증거들을 믿고 계속 매수할 의도다.