24/7 Wall St.는 Marvell Technology가 대만의 맞춤형 실리콘 생태계를 상대로 여러 전선에서 경쟁을 벌이고 있다고 보도했다.

Marvell Technology는 AI 설계 수주 건수에서 사상 최대 기록을 세웠고, Google과 수십억 달러 규모의 파트너십도 확보했습니다. 그러나 대만 칩 설계사들의 공세가 이어지면서, 그 수주를 가치 있게 만드는 마진이 조용히 잠식되고 있습니다.

Marvell(NASDAQ: MRVL)은 223.47달러에 Hold 등급을 받고 있습니다. AI 성장 전망은 여전히 강하지만, 대만 설계 하우스들이 같은 하이퍼스케일러 계약을 노리고 있습니다.

Marvell은 팹리스 칩 설계 기업입니다. 클라우드 대기업들을 대상으로 맞춤형 AI 가속기(XPU), 광 상호연결, 이더넷 스위칭 제품을 판매합니다. 지난 분기 데이터센터 부문 매출은 21억 7천만 달러로, 전체 매출의 79%를 차지했습니다.

주가는 올해 163.4% 상승했지만, 지난 한 달간 14.8% 하락했으며 최근 거래일에는 8.7% 떨어졌습니다. 하락은 경영진이 2028 회계연도 매출 전망을 상향한 투자자의 날(Investor Day) 이후 시작되었습니다. 이후 다섯 거래일 동안 주가는 17.2% 하락했습니다.

**Google의 1,200억 달러 규모 계약이 상승 요인으로 작용**

2분기 매출은 27억 3,900만 달러로 36.55% 증가했습니다. non-GAAP 주당순이익(EPS) 0.94달러는 추정치 0.9289달러를 웃돌았습니다. 다음 분기 가이던스는 매출 31억 5천만 달러, EPS 1.10달러입니다. 경영진은 맞춤형 사업이 "2028 회계연도에 전년 대비 두 배 이상 성장하고, 2029 회계연도에는 크게 가속될 것"으로 예상했습니다.

Google은 Marvell과의 파트너십을 확대하며 Marvell 주식을 최대 7%까지 매수할 수 있는 워런트를 받았습니다. 실적 발표 콘퍼런스 콜에서 한 애널리스트는 이 프로그램을 "6년간 누적 매출 1,200억 달러 규모"라고 표현했습니다. 경영진은 "그 계산이 틀리지 않았다"고 답변했습니다. 회계연도 4분기 non-GAAP 영업이익률은 38%에서 40% 범위에 도달할 것으로 예상됩니다. 이러한 성장을 감안하면 PEG 비율 1.387은 합리적으로 보입니다.

**대만 칩 설계사들이 세 방향에서 Marvell을 압박**

가장 큰 위협은 MediaTek입니다. Google의 TPU v8 구성에서 Google은 연산 다이(compute die)를 설계하고, MediaTek은 I/O 다이를 공급합니다. 이러한 분업은 턴키 모델에서 부과되던 15%에서 20%의 마크업을 없앱니다. Counterpoint Research는 MediaTek이 2028년까지 AI ASIC 서버 연산 칩 출하량의 26%를 차지해 Broadcom(NASDAQ: AVGO)에 이어 2위에 오를 것으로 전망합니다.

The Next Platform에 따르면 Alchip은 오랫동안 Marvell의 AWS XPU 사업에서 경쟁 후보로 꼽혀 왔습니다. SemiAnalysis는 Trainium 프로젝트에서는 설계 파트너에게 돌아가는 이익 풀이 훨씬 작다고 지적합니다. 한편 MediaTek, Global Unichip, Alchip은 하이퍼스케일러 ASIC 생산 붐을 앞두고 투자 경쟁을 확대하고 있습니다.

가격 경쟁은 이미 마진에 반영되고 있습니다. 매출총이익률 가이던스 57.5%에서 58.5%는 지난 분기의 58.9%를 밑돌며, 경영진은 이를 맞춤형 제품 비중 확대 탓으로 돌렸습니다. 주가의 후행 주가수익비율(PER)은 81배이며, 베타는 2.26입니다.

**사상 최대 가이던스와 아직 확정되지 않은 점유율 경쟁**

경영진은 가이던스를 상향했고 사상 최대 설계 수주를 기록했기 때문에 매도 의견은 배제됩니다. 동시에 Google 연산 다이 입찰에서의 패배와 AWS 마진 압박 때문에 매수 의견도 배제됩니다.

외부 변수 두 가지가 상황을 바꿀 수 있습니다. Counterpoint의 전망은 Meta MTIA에서 MediaTek이 수주할 가능성을 반영하지 않았습니다. 또한 MediaTek의 차세대 TPU는 실행 리스크가 있는 Intel 패키징에 의존하고 있습니다.

**급격한 조정 이후 월가는 53%의 상승 여력을 제시**

Marvell은 223.47달러에 거래되고 있습니다. 컨센서스 목표가 341.63달러는 52.9%의 상승 여력을 의미하지만, 애널리스트 목표가가 보장되는 것은 아닙니다. 주가는 52주 최고가 329.73달러보다 32.2% 낮은 수준입니다.

46명의 애널리스트 평가는 다음과 같습니다: 강력 매수 8명, 매수 32명, 보유 6명, 매도 0명.

지난 1년간 Marvell은 176.18% 상승한 반면 S&P 500은 14.41% 상승했습니다. 지난 한 달간 Marvell은 14.8% 하락했고, 지수는 1.21% 밀렸습니다. 선행 PER은 62배입니다.

**맞춤형 사업 성장이 확인되기 전까지 Marvell은 Hold**

223.47달러에서 Marvell Technology는 Hold입니다. 그 근거는 다음과 같습니다.

매수 의견을 뒷받침할 세 가지 요인은 3분기 매출이 31억 5천만 달러 중간값 이상을 기록하는 것, 맞춤형 가속이 뚜렷해지는 것, 4분기 영업이익률이 38% 범위에 도달하는 것입니다. 매도 의견을 뒷받침할 세 가지 요인은 AWS가 주문을 Alchip 쪽으로 옮기는 것, MediaTek이 Meta를 수주하는 것, 또는 매출총이익률이 가이던스 아래로 떨어지는 것입니다.

주가가 목표가 쪽으로 반등하면 기다리는 데에도 비용이 듭니다. 반면 베타가 2를 넘으면 더 깊은 하락이 나타날 수 있어 너무 일찍 행동하는 것은 더 큰 위험을 수반합니다. 투자자들은 분기마다 맞춤형 매출, 매출총이익률, 그리고 하이퍼스케일러 공급업체 변화 여부를 추적해야 합니다.

Marvell의 성장은 실재하지만, 대만의 저비용 설계 모델은 여전히 같은 계약을 두고 경쟁하고 있습니다. 앞으로 두 번의 실적 발표에서 어느 쪽이 우위를 점하고 있는지 드러날 것입니다.