尽管比特币价格下跌了45%，但转型至AI基础设施的比特币挖矿公司估值已实现翻倍。

过去几个月，比特币价格持续下跌，然而，对于那些将重心转向人工智能（AI）而非单纯依赖加密货币挖矿的矿企而言，这一趋势在很大程度上并不明显。几年前开始的这一静默战略转变，已演变为加密相关股票市场中最重大的资本配置叙事之一。那些将其电力基础设施重新分配给AI和高性能计算（HPC）的公司获得了回报，而纯挖矿企业的利润空间却在不断萎缩。

与那些仅专注于比特币挖矿的企业相比，已将基础设施转型为AI和HPC的运营商现在拥有高得多的估值和更可预测的收入流。这种分化已成为今年加密关联市场的主要趋势之一，解释了为何在比特币整体表现低迷的情况下，某些矿业股票仍能实现增值。

根据CoinShares第一季度采矿报告，拥有活跃HPC合同的公司企业价值倍数（EV/EBITDA）为12.3倍，而纯比特币矿工仅为5.9倍。这一估值差距凸显了投资者对长期算力协议所提供的收入稳定性的偏好，胜过比特币挖矿固有的直接价格波动性。

股市表现验证了这一趋势。早期采用AI转型策略的公司——包括TerraWulf、IREN和Cipher Digital——在过去一年中市值翻了一番以上。相反，推迟向AI转型的MARA Holdings在同一时期股价下跌了40%，这一跌幅与哈希价格（hashprice）的收缩高度吻合。

这一转型的财务规模仍在不断扩大。CoinShares估计，到第一季度末，该行业已达成700亿美元的AI和HPC相关合同，且新协议在接下来的几个月里仍在不断签署。

Riot Platforms最近与AI公司Anthropic敲定了一份为期20年、价值91亿美元的租赁协议，这是迄今为止规模最大的此类交易之一。Riot的股票在过去四年中从约3美元上涨至20美元，这表明市场对拥有大量AI敞口的矿工进行了激进的重定价。

其他行业参与者也紧随其后。据The Block报道，HIVE Digital Technologies利用其BUZZ高性能计算子公司，与一家未具名的投资级企业客户签订了一份为期五年、价值约3.5亿美元的GPU云服务合同。该协议每年贡献约7000万美元的收入，使BUZZ HPC的年化运行率总额达到约1.8亿美元，这也是HIVE在两个月内达成的第二项大型GPU集群交易。

比特币挖矿和AI计算依赖于高度重叠的操作能力：获取低成本能源协议、高效运营大规模数据中心以及最大化资本密集型硬件的运行时间。这种共享的基础设施专业知识使得矿工能够在市场需求转变后，相对容易地将设施转型为AI工作负载。

比特币价格的长期贬值压缩了整个行业的盈利能力，这一点在下降的哈希价格和全网算力指标中得到了清晰反映。这种严峻的环境凸显了为何回顾来看，向AI的战略转型显得愈发重要。

在过去八个月里，比特币下跌了45%，直接侵蚀了完全依赖挖矿收入公司的利润边际。这一持续的低迷仍是推动AI多元化矿工与纯运营商之间估值差距扩大的主要催化剂。

哈希价格——即每单位挖矿功率产生的预期每日收入——也说明了同样的恶化情况。去年7月，它处于每拍哈希每秒（PH/s）63美元的水平；如今，它徘徊在每PH/s 31.80美元附近，同比降幅约为50%。

盈利能力的减弱促使许多运营商关闭无利可图的设备，这种现象被称为“投降”（capitulation）。因此，比特币的网络算力已从每秒1.14泽卡哈希（ZH/s）收缩至约每秒900艾卡哈希（EH/s），降幅约为21%。

当前阶段是有记录以来最长的投降周期之一，目前没有明确迹象表明下跌已经触底。

缩网的算力不仅仅是一个技术指标；它标志着整个挖矿部门深刻的经济压力。这一现实阐明了为何机构资本越来越多地流向AI和HPC合同，这些合同提供了独立挖矿业务不再能可靠提供的稳定、长期收入流。

纯比特币挖矿可能会恢复盈利能力，但这种情况几乎完全取决于比特币价格能否回升至前期高点。如果没有这样的反弹，驱动矿工向AI多元化的基本经济逻辑不太可能逆转。

CoinShares预计，如果比特币回升至126,000美元——即去年10月的历史最高点——哈希价格可能会回到每PH/s约59美元的水平。此举将显著改善挖矿经济学，并可能恢复纯矿工相对于AI多元化竞争对手的竞争力。

无论短期价格走势如何，过去一年得出的总体教训依然清晰：该行业的真正价值从未仅仅建立在比特币产量或国库持有量上。相反，它源于控制稀缺的能源容量和关键基础设施——这些资产直接促成了有利可图的AI和HPC合同，从而带来比独立挖矿业务更稳定、长期的现金流。

这种战略重构对评估未来矿业股票的投资者具有直接影响。一家公司对AI和HPC合同的敞口，而非其原始算力或比特币储备，现在成为衡量长期价值的更可靠指标。最早预见这一结构性变化的公司已经在市场估值中捕获了这部分溢价。

比特币矿工之所以转型，是因为AI和HPC基础设施需要几乎相同的操作能力：获取成本效益高的能源并部署高效、高利用率硬件。其财务回报明显更优，通过多年期合同提供更高且更可预测的收入，而非波动的现货市场挖矿收入。

比特币在八个月内贬值45%，导致哈希价格从每PH/s 63美元降至31.80美元，严重限制了矿工盈利能力，并因非经济性设备退役而引发了广泛的投降潮。

CoinShares追踪到的700亿美元签约AI和HPC收入证明了这一工业转型的快速成功。这也是多元化矿工现在享有更强企业估值和更稳健收入可见性的主要原因，远超局限于传统比特币挖矿的运营商。

如果比特币收复126,000美元，CoinShares估计哈希价格可能会恢复至每PH/s约59美元。虽然这将实质性改善独立挖矿的经济状况并使纯运营商受益，但这并不会削弱那些已锁定长期算力合同 firms 所持有的结构性优势。

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